21 de abril de 2008

Argentina no tuvo una junta monetaria

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por Steve H. Hanke

Steve H. Hanke es profesor de economía aplicada en la Universidad Johns Hopkins y Senior Fellow del Cato Institute.

Steve Hanke establece que la muy difundida idea, de que Argentina administró una junta monetaria de 1991 a 2002, es falsa.

Culpabilidad dudosa

Argentina introdujo su sistema de “convertibilidad”, que ligó al peso argentino con el dólar estadounidense con una tasa fija el 1 de abril de 1991. El sistema de convertibilidad terminó en una impactante depresión económica junto a una devaluación de la moneda en enero de 2002. La mayoría de economistas aseguraron que el sistema de convertibilidad argentino fue el resultado de la administración de una junta monetaria con poca capacidad de establecer una política monetaria independiente. Armados con esta premisa, otros economistas y algunos periodistas financieros que siguieron su paso, han concluido que las juntas monetarias son inherentemente peligrosas y su establecimiento en otras regiones, amenaza con introducir trastornos como el argentino.

En una encuesta extensiva, producto del esfuerzo de cien de los economistas más importantes que comentaron acerca de los problemas de Argentina, Schuler (2005), encontró que, los 94 de ellos que se refirieron a la convertibilidad, 91 bautizaron al sistema argentino como una junta monetaria. Estas afirmaciones y pronunciamientos políticos hechos por estos economistas están basados en argumentos débiles, en nociones vagas y en datos indiscernibles. Es decir, estaban equivocados. Desafortunadamente, el texto estándar que describe el episodio argentino, esta equivocado y la idea de una junta monetaria culpable está viciada.

Pero, ¿Qué es exactamente una junta monetaria? Es una autoridad monetaria que emite bonos y monedas convertibles de acuerdo a la demanda en una moneda extranjera determinada a una tasa de cambio fija. Como reserva esta entidad conserva bonos de bajo riesgo, que ganan intereses y denominados en la moneda ancla y usualmente algo de oro. Los niveles de reserva son fijados por ley y son iguales al 100% o un poco más, de sus pasivos monetarios (notas, monedas y si es permitido, también depósitos).

Debido a su diseño, una junta monetaria no tiene poderes monetarios discrecionales y no puede involucrarse en el problema fiduciario del dinero. Sus operaciones son pasivas y automáticas. La una única función de una junta monetaria es intercambiar la moneda doméstica que emite por una moneda ancla a una tasa fija. Consecuentemente, la cantidad de moneda doméstica en circulación es determinada únicamente por las fuerzas del mercado, específicamente, por la demanda de la moneda local.

Como un banco central

El sistema de convertibilidad de Argentina operó más como un banco central que como una junta monetaria en muchos asuntos de importancia (Hanke, 2002). Aún así, esta junta trató de imitar algunos aspectos de las verdaderas juntas monetarias y puede ser clasificada como una especie de sistema de junta monetaria. Estas clases de sistemas se diferencian de manera importante de las juntas monetarias respecto a sus coeficientes de reserva y a su potestad para actuar como prestamistas de última instancia. En contraste, si una junta monetaria está autorizada a acumular reservas extranjeras excediendo el 100% de la base monetaria, la cantidad de superávit tiene un techo límite, que históricamente ha sido del 10%.

Una junta monetaria no está autorizada a usar su superávit en forma discrecional y todas las ganancias más allá de las necesarias para mantener un pequeño superávit, deben ser transferidas al gobierno. Estas cuasi “juntas monetarias”, en cambio, si están autorizadas para acumular ganancias (reservas en superávit) que no son controladas (aunque en la práctica existe una presión política de dar parte de las reservas al presupuesto general del gobierno). Estos sistemas también tienen el permiso de usar los superávits en una manera discrecional para intervenir como prestamistas de última instancia para los bancos comerciales. En algunos casos, también pueden usar las reservas generales de la misma forma.

Travesuras durante los malos tiempos

Estas desviaciones, que rompen con la tradición de las juntas monetarias, son poco dañinas durante auges económicos, pero ocasionan daños perversos en los tiempos de crisis. Hay una manera simple y directa para determinar, con datos públicos y disponibles, si una autoridad monetaria es realmente una junta monetaria, o es solo una mala y peligrosa imitación de las mismas. Para una junta monetaria, las reservas de moneda extranjera netas (activos externos, menos pasivos externos) debería estar cerca de un 100% de la base monetaria (también llamada la reserva monetaria). También, el cambio en la base monetaria dividido por el cambio en las reservas extranjeras netas a lo largo del periodo en cuestión, debe estar cerca del 100%.

Este cociente entre base monetaria y reservas externas, refleja cómo las reservas externas netas alteran la base monetaria. Argentina fijó su tipo de cambio a uno por uno (un peso argentino equivale a un dólar norteamericano). Un cociente de 100% significa que si las reservas externas netas suben (o bajan) $100.000, la base monetaria en pesos argentinos también debe subir (o bajar) 100.000 pesos.

Como lo demuestra la Figura 1, el sistema de convertibilidad de Argentina no actuó como una junta monetaria. Al contrario, este sistema se desvió drásticamente de la junta monetaria ortodoxa. En la Figura 1, el cociente de reserva que supera más el 100%, significa que la base monetaria y las reservas externas netas cambiaron en la misma dirección, pero la base monetaria cambió mucho más que las reservas externas netas. Uno podría llamar a este fenómeno “Los resultados de la zona magnificada de reservas externas”. Un conciente que está entre 0% y 100% significa que la base monetaria y las reservas externas netas cambiaron en la misma dirección, pero la base monetaria cambió menos que las reservas externas netas. Uno puede llamar este efecto, “la zona ordinaria de esterilización”. Un cociente por debajo de 0% significa un cambio en las reservas externas netas y en la base monetaria en direcciones opuestas. Esto puede llamarse una “zona de super esterilización”.

Cuando ambas están en 100% o ambas en 0%, la esterilización nunca ocurre. Una junta monetaria con una tasa de cambio fija tiene un cociente cerca del 100% porque la base monetaria cambia pasivamente en respuesta a los cambios en el deseo público de retener dinero, que ocurre al intercambiar los bonos, las monedas o los depósitos de la junta monetaria por la moneda ancla y viceversa por el tipo de cambio fijado que mantiene la junta. Un banco central con una tasa de cambio fluctuante tiene un cociente cercano al 0%, porque raramente tiene motivos para comprar o vender su moneda a cambio de reservas externas. Sin embargo, si la banca central también retiene reservas externas para las cuentas del gobierno que están activas pero no relacionadas con la política monetaria, el cociente de reserva puede estar casi siempre lejos del 0%.

Más importante que el debate sesudo

Más de 70 países han empleado juntas monetarias y ninguno ha terminado con el tipo de caos económico que causó la desaparición del sistema de convertibilidad en Argentina. Pero, contrario a las conclusiones que presentan la mayoría de economistas y libros de texto, el sistema de convertibilidad de Argentina no tenía una junta monetaria. Esta diferenciación es más importante que entrar en una discusión sesuda entre académicos. Las autoridades en varios países, incluyendo Georgia, están considerando establecer juntas monetarias. Desafortunadamente, las discusiones acerca de los beneficios y perjuicios son difíciles porque los que se oponen a una junta monetaria se basan en el caso de Argentina, que como está comprobado, nada tuvo que ver con una junta monetaria.

Este artículo fue publicado originalmente en el Quarterly Journal of Central Banking (Inglaterra) en febrero de 2008.

Referencias:

Hanke, Steve H. 2002. “On Dollarization and Currency Boards: Error and Deception”, The Journal of Policy Reform, 5 (4).

Schuler, Kart. (2005). “Ignorante and Influence: US Economists on Argentina’s Depresión of 1998-2002”, Econ Journal Watch, 2 (2).

Notas:

El autor agradece a Kart Shuler por sus comentarios.

El cociente de reserva es el cambio en la base monetaria dividido por el cambio en las reservas extranjeras netas. Aquí, el periodo es de un año, utilizando información para la frecuencia mensual. El sistema de convertibilidad de Argentina empezó en abril de 1991, así que el primer mes en la línea de cociente de reserva es abril 1992. La fuente de esta información es la base de datos de Estadísticas Financieras Internacionales. Las reservas extranjeras netas son los activos extranjeros menos los pasivos extranjeros de la autoridad monetaria.